Принципиальным моментом в процессе дисконтирования является установление конкретной нормы дисконта. Норма дисконта – экзогенно задаваемый основной экономический норматив, используемый при оценке эффективности инвестиционного проекта и отражающий темп прироста относительной ценности денег при более раннем их получении или при более позднем их использовании. В норме дисконта находят свое отражение предпочтения инвестора, поэтому выбор величины ставки приведения – это результат экономического суждения инвестора. Отсюда имеет место определенная условность как самого процесса дисконтирования, так и обобщающих характеристик дисконтированных потоков.
Норма доходности отражает максимальную годовую доходность альтернативных и доступных направлений инвестирования и одновременно максимальные требования по доходности, которые инвестор предъявляет к проектам, в которых он намерен участвовать.
В отдельных случаях значение нормы дисконта может выбираться различным для разных шагов расчета (переменная норма дисконта). Это может быть целесообразно в случаях переменного по времени риска, переменной по времени структуры капитала, заемных средств и т.д.
Норма дисконта должна учитывать инфляцию. Темп инфляции может характеризоваться индексом инфляции. Учет в норме дисконта темпа инфляции позволяет дефлировать денежные потоки, то есть убрать влияние инфляции на будущие проектные цены, величину оборотных средств и т.д.
Темп инфляции рассчитывается как темп роста цен, который может быть цепным или базисным. Базисный темп роста цен (базисный темп инфляции) рассчитывается как отношение среднего уровня цен в конце j-го шага к среднему уровню цен в начале первого шага. Цепной темп роста цен (цепной темп инфляции) рассчитывается как отношение среднего уровня цен в конце j-го шага к среднему уровню цен в конце предыдущего шага.
При этом может наблюдаться равномерная инфляция, если цепной темп инфляции не зависит от времени (при дискретном расчете – от номера шага).
Различаются следующие нормы дисконта: коммерческая, участника проекта, социальная и бюджетная.
Коммерческая норма дисконта применяется при оценке коммерческой эффективности проекта и определяется с учетом альтернативной (то есть связанной с другими проектами) эффективности использования средств.
Норма дисконта участника проекта отражает эффективность участия в проекте предприятий (или иных участников). Она выбирается самими участниками. При отсутствии четких предпочтений в качестве нее можно использовать коммерческую норму дисконта.
Социальная (общественная) норма дисконта используется при расчетах показателей общественной эффективности и характеризует минимальные требования общества к общественной эффективности проектов. Она считается национальным параметром и устанавливается централизованно органами государственного управления.
Бюджетная норма дисконта используется при расчетах показателей бюджетной эффективности и отражает альтернативную стоимость бюджетных средств. Она устанавливается органами (федеральными или региональными), по заданию которых оценивается бюджетная эффективность инвестиционного проекта.
На величину нормы дисконта влияют следующие факторы:
- банковский процент или другая сложившаяся на финансовом рынке альтернативная стоимость;
- информация о рынке заемных средств и всей совокупности альтернативных и доступных инвестиционных проектов;
- дивидендная политика организации;
- размеры собственных средств инвестора;
- различные аспекты фактора времени:
- динамика технико-экономических показателей предприятия;
- физический и моральный износ основных средств, обусловливающий общие тенденции к снижению их производительности и росту затрат на их содержание, эксплуатацию и ремонт на протяжении расчетного периода;
- изменение во времени цен на производимую продукцию и потребляемые ресурсы;
- несовпадение объемов выполняемых строительно-монтажных работ с размерами оплаты этих работ, в частности необходимость авансирования подрядчиков;
- разновременность затрат, результатов и эффектов, т.е. осуществление их в течение всего периода реализации проекта, а не в какой-то один фиксированный момент времени;
- изменение во времени экономических нормативов (ставок налогов, пошлин, акцизов, размеров минимальной месячной оплаты труда и т.п.);
- разрывы во времени (лаги) между производством и реализацией продукции и между оплатой и потреблением ресурсов.
Наличие большого количества факторов не позволяет предложить универсального правила выбора нормы дисконта. Часто для выбора ставки приведения используют следующие ориентиры:
- доходность ценных бумаг;
- усредненная стоимость капитала;
- субъективные оценки, основанные на опыте управляющих;
- существующие ставки по долгосрочному кредиту;
- риск и темп инфляции.
В любом случае норма дисконта должна отражать скорректированную с учетом инфляции минимально приемлемую для инвестора доходность вложенного капитала с учетом альтернативных и доступных на рынке безрисковых направлений вложений. При этом в Методических рекомендациях [1] считается теоретически правильным в настоящее время проведение расчетов эффективности инвестиционного проекта с учетом постепенно снижающейся нормы дисконта.
Выделяют несколько подходов к расчету нормы дисконта. При этом существенное значение имеет вид источника финансирования инвестиций – собственные или заемные средства.
В случае, когда все инвестиционные средства являются заемными, норма дисконта может представлять собой процентную ставку по займам и кредитам.
В случае использования собственных средств ставку дисконта можно определить исходя из депозитного процента по срочным вкладам. Если ставка дисконта ниже депозитного процента, то инвестору будет выгоднее вкладывать финансовые средства в банк, а не в проект.
Если используются и собственные, и заемные средства, то норма дисконта может быть найдена как средневзвешенная норма доходности (стоимость) капитала weighted average cost capital (WACC), которая учитывает стоимость собственных средств – уставного (акционерного) капитала и стоимость заемных средств. Этот подход считается наиболее объективным.
